[神龙架野人]科创板主力资金为何选中安集科技?

时间:2019-07-23 星期二 作者:热点新闻 热度:99℃

今天新闻头条

  

  作者为阿尔法工场特邀研究员

  

  导语:没有无缘无故的暴涨。

  2019年7月22日上午,科创板正式开张,首批25家科创板开始了各自的二级市场之旅。

  经过一天的大起大落和高,所有科创板公司股票都实现了单日日内上涨,而涨幅最大的为安集科技(SH:688019),上涨400%。

  图1:科创板首日有16支超过100%

  ?资料来源:Wind

  实际上,这个结果是有一些出乎人意料的――虽然安集科技贵为半导体,但其名气较同为半导体的中微公司(SH:688012)、澜起科技(SH:688008)都要小很多,而且体量也不是一个数量级的。

  从财务数据来看,安集科技收入、利润规模很小,而且增速也十分平庸。以2018年数据来看,公司收入仅2.5亿元,同比增速仅仅9%,净利润0.4亿元,基本与2017年持平。

  即使到临近上市的2019年上半年,公司收入同比增速也仅18.2%,净利润增速虽然有50%,但实际上,扣非后净利润预仅为0.16-0.17亿元,同比增长不超过13%。

  图2:安集科技收入利润规模很小

  资料来源:招股说明书。点击可看大图

  01资金猛拉的原因:交易层面

  【1】上市前认购热情就较高

  安集科技的中签率只有0.046%,为首批25家公司中最低的中签率,说明在上市前就受到一定的追捧。虽然中签率低,但由于首日涨幅高,安集科技的收益率还是相当可观的。

  【2】相对筹码体量小

  公司在2019年7月2日披露的《科创板首次公开发行股票招股说明书(注册稿)》中计划的募集资金计划为3.0亿元,由于初步询价超额认购倍数超过470倍,因此公司完成超募,最终募集资金5.2亿元。

  即使公司最终发行募集5.2亿元,在科创板首批25家企业中,也属于最小的。

  【3】估值处于中间

  但并不代表筹码少就一定涨幅居前,比如铂力特(SH:688333)由于发行市盈率超过68倍,因此上市后首日上涨不超过100%。因此估值是博弈另外一个重要的考虑。

  公司发行市盈率(相对2018年的利润)为48倍,而科创板首批25家的发行市盈率平均值为53倍,安集并不算过高的那一部分。

  图3:首批25家科创板公司发行数据(按照募资总额升序排列)

  资料来源:Wind 。点击可看大图。

  【4】大基金站台

  在安集科技的股东里,有国家产业大基金的身影。而国家集成电路产业基金的投资标的都是行业内非常知名、具有相当实力的公司。

  图4:国家集成电路产业大基金一期投资标的

  资料来源:中国半导体协会,国元证券研究中心

  【5】受追捧的概念

  根据上交所发布的《上海所科创板企业上市推荐指引》,指明了优先推荐的三类企业及六大重点领域;且科创板支持高研发、暂时处于亏损的公司上市。

  安集科技属于半导体产业链的核心环节,显然是最符合科创板指引方向的企业之一。

  除了安集科技之外,中微公司、澜起科技等半导体概念今天也纷纷挤进科创板首日涨幅前十。显然,安集科技处在资金追捧的风口。

  图5:科创板优先推荐下列三类企业范围

  资料来源:上交所。点击可看大图。

  【6】此消彼长

  在中,有一家公司是公司的竞争对手,即上海新阳(SZ:300236),由于科创板的参与方以存量资金为主,因此出现明显的虹吸效应,原A股对应的可比公司由于资金分流出现回调,上海新阳7月22日当天跌幅达到8%。

  而这种稀缺性的减少,也会导致这些已上市企业估值水平的下移。

  图6:上海新阳估值PE倍数区间

  资料来源:Wind。点击可看大图

  02受到追捧的原因:基本面层面

  【1】公司具备核心技术

  半导体行业的发展基石是和设备,一代技术依赖于一代工艺,一代工艺依赖一代材料和设备来实现。安集科技处于半导体材料这个赛道,技术门槛高、更新速度快,属于曲高和寡的领域。

  化学机械抛光液是公司主要的收入来源。根据全球最大抛光液供应商卡伯特微电子(NASDAQ:CCMP)官网公开披露的资料,2016年、2017年和2018年全球化学机械抛光液市场规模分别为11.0亿、12.0亿美元和12.7亿美元,预计2017-2020年全球CMP(Chemical Mechanical Polishing,化学机械抛光)抛光材料市场规模年复合增长率为6%。

  虽然这个行业天花板很低,但极难进入,因此出现寡头垄断的行业特点。

  图7:公司最主要产品对应的空间(亿美元)

  资料来源:卡伯特微电子官网

  公司具备核心技术,不用摆出研发费用率、专利数等等数字,从其下游客户就可见一斑:

  公司前五名客户中芯国际、台积电、长江存储、华润微电子、华虹宏力,2016、2017、2018年,公司向前五名客户合计的销售额占当期销售总额的百分比分别为92.70%、90.01%、84.03%,其中向中芯国际下属子公司的销售收入占比分别为66.37%、66.23%、59.70%。

  【2】较好的商业模式

  半导体行业属于重资产行业,周期性也比较明显,因此经常出现赢者通吃,尤其是体现在芯片制造环节,比如台积电和三星半导体。

  半导体产业链大部分环节都具备这个特点,但安集科技所在的细分领域,却是半导体行业少有的商业模式非常突出的赛道。

  公司在招股说明书中明确提到:

  ●随着摩尔定律的不断演进,从130/90nm技术节点开始,互连技术被引入集成电路制造工艺,即铜凭借其更好的导电性能大幅取代和钨作为互连金属材料。

  随着技术节点的不断演进,集成电路纵向堆叠层数不断增加,使得铜互连层数和铜抛光步骤不断增加,带动了铜抛光液种类和用量的增长。

  从集成电路制程技术发展历程和公司过往销售情况看,在可预见的未来,铜抛光液的市场需求将持续增加,不存在市场需求瓶颈,且快速迭代的风险较小。

  公司最早销售的一款铜化学机械抛光液产品已从2008年开始稳定供货至今,该款产品生命周期超过10年。

  ●更先进的逻辑芯片工艺会要求抛光新的材料,为CMP抛光材料带来了更多的增长机会,比如14纳米以下逻辑芯片工艺要求的关键CMP工艺将达到20步以上,使用的抛光液将从90纳米的五六种抛光液增加到二十种以上,种类和用量迅速增长;7纳米及以下逻辑芯片工艺中CMP抛光步骤甚至可能达到30步,使用的抛光液种类接近三十种。

  同样地,存储芯片由2D NAND向3D NAND技术变革,也会使CMP抛光步骤数近乎翻倍。即使是同一技术节点,不同客户的技术水平和工艺特点不同,对抛光材料的需求也不同。

  仔细阅读这两段话,就不难得出结论,安集科技所做的化学机械抛光液具有如下特点:

  (1)技术壁垒高;

  (2)技术更迭快;

  (3)技术更迭并不会淘汰老的产品,老产品和新产品同时有市场;(4)随着技术的发展,对抛光液的应用越来越多;

  (5)抛光液的耗材属性越来越强。

  所以这是一个投资后回报期长、且回报率稳定,同时应用又具有耗材属性的高频消费品,可谓十分好的商业模式,理应享受一定的溢价。

  【3】团队

  作为技术密集型行业,尤其是半导体这种国内仍落后国外一个代际以上的行业,创业团队核心成员的技术实力、稳定性和可持续性十分重要。

  安集科技显然也拥有豪华的创业团队,总经理Shumin Wang、副总经理Yuchun Wang、董事Chris Chang Yu均拥有材料或者物理的博实学位,并都在卡伯特微电子成立初期担任过重要职位。

  而卡伯特微电子正是抛光液全球市场最大的供应商,创始团队作为其早期核心员工,也保证了安集科技的技术处于国际领先水平。

  此外经理Shumin Wang、副总经理Yuchun Wang、董事Chris Chang Yu年龄分别为55岁、61岁、56岁,在半导体创业公司中仍相对年轻,而这将成为长期赛跑,成功的关键。

  图8:公司核心成员简历

  ?资料来源:Wind

  以上,对于安集科技首日领涨科创板,既有体量小、筹码集中、发行估值居中等交易层面原因,也有本身业务受认可度以及成长预期值较高高等基本面层面原因。

  但无论如何,作为首日涨幅400%、日内高达86%的科创板“股王”,其未来几个交易日内的抛压也是显而易见的。

  来源:https://www.arfgc.com/news-detail-19679.html